中国人民大学重阳金融研究院 13年年化16%,“阿甘型”私募重阳投资:不追逐太热的东西,所谓“逆向”是顺大势、逆小势,寻找未来的抱团股王庆 投资 股市 基金

13年年化16%,“阿甘型”私募重阳投资:不追逐太热的东西,所谓“逆向”是顺大势、逆小势,寻找未来的抱团股

发布时间:2021-04-21作者: 王庆 

“(业绩)有压力不一定是坏事,裘总以前打过一个比方,我觉得挺到位的:你选了一条认为正确的路,然后举着火把走在前面。但是,走了两三步之后发现没人跟着,这时候你肯定会想,我这路是否一定是最值得走、或者最该走的那条路? 

本文转自4月13日聪明投资者公众号。


“(业绩)有压力不一定是坏事,裘总以前打过一个比方,我觉得挺到位的:你选了一条认为正确的路,然后举着火把走在前面。


但是,走了两三步之后发现没人跟着,这时候你肯定会想,我这路是否一定是最值得走、或者最该走的那条路?


市场还是蛮聪明的,如果你真的发现了一个很好的东西,应该不会等太久就有别人也认识到。”


在谈到投资中的耐心与自我反思时,重阳投资联席首席投资官陈心如是说。


在私募的江湖里,重阳投资是绕不开的一家机构,特点也很鲜明,诚如其写在核心投资理念里面的,“价值投资,绝对收益”。


2020年的市场风格,对于重阳投资这类机构来说,在业绩表现上不会显得很突出,甚至短期有点靠后。


但是,重阳并没有在压力下动作变形,坚持着自己一以贯之的投资方法和风格。


2021年,特别是牛年以来“抱团股“大幅下跌中,重阳旗下反而全线飘红,一些产品逆市取得了两位数的正收益。


这类场景在过往的历史上也曾反复出现过,所以,拉长了时间来看,重阳整体业绩不仅不差,还比较出色;


第三方数据显示,重阳最早的一支产品—重阳1期,成立于2008年9月,至今,将近13年的年化回报16%。


重阳第一支主动对冲型产品于2012年年底成立,至今,年化收益**.*%,累计收益***.*%。(具体产品信息可点击认证查看)



这一幕会让人联想到《阿甘正传》中的阿甘,那个把自己的智慧、信念、勇气集中在一点,什么都不顾地一直跑下去,最终跑到胜利终点的阿甘。


在充满机会和诱惑的投资世界,在净值排名和客户预期的压力下,投资决定总是非常轻易地半途而废。


而“阿甘”型的私募,注定是一个长跑者,还要具有坚忍的耐力和过人的体力,而且长期看来速度也并不慢。


在重阳投资看来,私募的核心商业逻辑正是在于给客户带来绝对收益的体验,在不同市场区间运行时净值稳健、可持续成长。“绝对收益”不光写在其核心理念中,更是深深刻在其基因里。


早在2001年,上海重阳投资有限公司就已成立了,主要管理自有资金,一直到2008年才成立首只阳光私募基金,开始转向为外部客户做资产管理。


也正因为过去多年管理自营资金的经验,重阳投资始终把风控放在第一位,“宁可少赚,不能大亏”。


2015年大牛市中,投资者热情高涨,资金大量涌入,很多的私募机构借机拓展,迅速做大。


重阳反其道而行之。


当时关闭了旗下不少产品的申购,同时还逐步提高了对冲产品的套期保值比例。


尽管在短期内,这种措施会损失一定的公司收益,但就长期而言,它保护了客户的利益,以及业绩的可持续性。


日前,聪投走进重阳投资,与总裁王庆、联席首席投资官陈心、两位投资经理王世杰、吴伟荣进行了4个多小时的深入交流。


陈心介绍,重阳整体的理念方法可以概括为“基于深度价值研究的逆向投资”,事实上,这是一句老话了,多年来在内对外都有强调。


但这一次,我们对此有了不一样的理解和体会:


深度价值研究、逆向投资是他们的两个标签,但绝不仅仅于此,重阳并不是简单地做所谓Deep Value类型的深度价值投资。


他们也有涉足新经济领域、一样会买成长股、但,所有这一切都根植于深度价值研究,并伴之以一定的逆向手法。


“买它不会是在它最受追捧的时候,而是它自身遇到挑战、在行业逆风的时候,同时你觉得这家公司可以看得很长远。”


从对话中,可以发现这套理念和方法已经固化到重阳投研的方方面面,将个人的力量转化为整个组织的力量。


我们由此总结了重阳在投资上的特点和规则:


1. 低回撤、高胜率、中长期较高收益


2021年及长期的业绩回报开头已有提及,而从往年几次市场大幅调整中看,重阳体现出了低回撤的特点。


2018年市场大幅调整期间,沪深300指数下跌31.6%,重阳产品整体回撤仅8%左右。


2015年6月股灾期间,沪深300指数下跌27.2%,重阳首支主动对冲策略产品净值逆市上涨32.2%。


数据统计显示,投资者持有时间越长,盈利体验越好。


持有重阳首支主动对冲策略产品12个月,获得正收益的概率为92%,平均收益16%。


如果进一步拉长时间,持有至24个月,获得正收益的概率为100%,平均收益30%,而同期指数的亏损概率高达26%。


注:统计区间:2012年12月31日-2020年1月29日,月度数据。


2、不追逐太热的东西,时刻关注“估值安全边际”+“流动性”


重阳投委会每季度至少开一次会讨论策略观点,确定仓位上下限,也会对行业集中度给出指引。


在确定的仓位范围内,投资经理可以从股票池中选择标的。


在重阳内部,投资标的被分成了四大类型:


1. 成功概率很高、成功后收益率中等,失败概率很低、失败后亏损率很低。


2. 成功概率很低、成功后收益率很高,失败概率很高、失败后亏损率很高;


3. 成功概率中等、成功后收益率很高,失败概率中等、失败后亏损率很低;


4.成功概率很高、成功后收益率很高,失败概率很低、失败后亏损率很低。


“重阳做投资,进入组合的股票肯定是第一、第三、第四类的机会,如果发现了第四类机会,那就要重仓出击。”重阳创始人裘国根在内部分享时说。


在重阳投资,无论是研究员研究公司、推荐股票,还是投资经理在选择投资标的的时候,已经形成一个习惯:不追逐太热的东西。


某种程度上这其实也意味着,短期阶段性来看,重阳投资都不会是跑在最前面的机构。


但投确定性更大的标的,并长期坚持下去,胜率自然就高,绝对收益就高。


3、价值投资接力法,长期坚持“赚上半场的钱”


确定投资标的后,持有多久卖出呢?


重阳投资提出了“价值投资接力法”,即投资标的达到预期收益后,不要简单机械地长期持有,而是通过“接力”的方式换成另一个安全边际更大的投资标的。


巴菲特价值投资的思路是买入并持有,然后伴随公司的成长。


而重阳认为在一个高度信息化的时代,市场有效性越来越强,把价值投资简单地理解成长期投资是一个误区,接力法更符合A股市场特点。


裘国根说,“重阳不简单梦想在一只股票上赚八倍,但通过‘接力’的方式先后在三只股票上赚一倍,同样可以达到赚八倍的效果,而且后者容易得多,现实得多,流动性也好得多。”


重阳要赚的是上半场的钱,而不是下半场的钱,尤其不赚最后一部分的钱。


这一理念的背后,有收益率的考虑,更多是风险的考虑。


上半场和下半场的收益率即使是一样的,但风险肯定不一样。


如果长期坚持“赚上半场的钱”,那么收益率一样的情况下,波动率就更小。


目前,重阳投资的投研人员在30人左右,其中基金经理有8位,都是通过校园招聘自主培养起来的,很多都已经在重阳投资工作了10年左右,甚至更长时间。


他们的理念跟方法论都保持一致,考核也是以绝对收益为标准。


“这个市场永远不缺机会,但是你要守住风险,不能亏钱”。


以下,是聪投与重阳投资对话的要点和精华内容:


1、“从我们的框架里,周期和防御的切换是在去年七八月份发生的,到现在我认为周期属于下半场了,那个时候是上半场。


现在是成长向价值的切换,我认为是价值相对于成长的上半场。“


2、“每个人对能力圈的定义不同,一般对一个事物的了解,一定是从信息,到知识,再到判断的过程。


如果说是在我能力圈范围内的,一定是信息经过一段时间积累以后,能够形成我自己的知识,同时能够运用这些知识做出经得起检验、正确率相对高的判断;我才觉得这个是我能力圈内的东西。“


3、我们最喜欢的是,在买的时候它不是抱团股,但是它未来有可能成为抱团股。


4、你发现港股中很多比A股便宜,但实际上如果拉长时间来看,以10年为周期的话,那些港股跟A股投资者都很认可的,才是真的能够跨越长时间周期的高质量公司。


5、周期成长行业的投资应该是这样的:


在它最好的时候,别忘了它还是有周期的。


在周期底部的时候,也不要忘了它是一个成长股。


这两个结合,我觉得是最好的模式。


6、我挺认同凯鹏华盈(KPCB)创始合伙人John Doerr,他有一个特点是,在每次给人融资之前,总是会问一个问题


如果我把钱投给了你,两年以后,这个世界会有什么变化?我很认同这位风险投资家价值取向,也希望所投资的公司不但会为股东带来合理回报,而且能为国家发展和社会进步带来积极贡献。


王庆 重阳投资总裁


美国马里兰大学经济学博士。曾先后担任国际货币基金组织经济学家、摩根士丹利大中华区首席经济学家、中国国际金融有限公司投资银行部执行负责人。2010-2011年,王庆博士带领的摩根士丹利经济研究团队连续两年被《机构投资者》杂志评选为亚洲区第一名。2013年初加入重阳投资。


王庆:这次调整是从成长到价值的调整


聪投:去年你讲了一个方法,提到了4个象限方法判断市场变化,你认为当时处在第一象限。


王庆:这个框架有助于系统地理解自上而下的宏观周期性因素如何影响股票市场结构性特征。


市场在去年七八月份调整过一次,调整的时间比现在还长,当时的调整就是从四象限到一象限过程中出现的调整。

2020年七八月份,经济景气周期出现拐点,周期股和防御股的相对股价表现也相应出现拐点,周期股开始一路向上,到了去年底,很多机构都开始提“顺周期”。


而现在这次的调整,就是从一象限到二象限的调整,是从成长到价值的切换,主要是由于流动性周期出现了拐点。去年当时我们说处在第一象限,到明年的某个时候会到第二象限,结果很快就应验了。





这是价值和成长的相对表现,从2019年二季度开始,一直是成长股跑赢价值股,现在经过调整,价值应该阶段性会胜出成长。


聪投:有人统计,成长跑赢价值的时间可能是历史最长的。


王庆:以前没这么长过。这次从2019年的一季度开始一直到现在。


为什么这么长呢?因为中间有疫情,从而形成有利于成长股的极致条件,相当于做了一次空中加油,否则它不会持续时间这么长、分化这么大。


疫情让经济更低迷了,使**这种确定性显得更强;然后利率更低,流动性更宽松,就更有利于成长股了。


聪投:这个框架主要是根据经济和流动性这两个指标?


王庆:对,影响市场最重要的就是这两个变量,


一个是经济,也就是看上市公司的业绩景气度;


再一个就是看流动性,也就是资金的周期。


因为两者之间是不匹配、不同步的,所以就出现了这种交织在一起的各种阶段性的特点。


聪投:换句话说,现在你觉得是从一象限到二象限的转变过程中,流动性是收缩的。


王庆:海外流动性是肯定在收缩的,因为美国的国债利率在往上走,我们这边目前还没有明显变化;


但是美国利率的往上走间接会对我们有影响,因为美元利率往上走意味着中美利差在收窄。


在中美利差很大的情况下,中国利率高,美国利率低,人民币就会有升值压力,但是当美国利率往上涨,中国不动的话,中美利差就收窄了,人民币汇率的升值压力就会有所减弱。


当人民币汇率升值压力减弱的时候,反过来也会影响我们资产价格的估值中枢。


过去从2005年开始,一直到2011年、2012年期间,人民币是升值的,每年升5%~7%,当人民币有非常强烈升值预期的时候,股票市场的估值中枢就会有明显支撑。


因为你预期人民币要升值,肯定赶快买人民币资产,结果就把估值中枢往上提,所以,美国流动性的收紧边际上也会通过影响汇率升贬值预期间接影响我们中国市场的流动性。


国债收益率上升的主要原因是实际利率的上升


周期属于下半场了


价值相对于成长是上半场


聪投:你觉得美债这种收益率的往上,是一个短期现象,还是以后就是往上,不大有往下的可能了?


王庆:收益率本身是一个不断上升的过程,从去年三四月份到底部以后一直是慢慢上升的,它之所以引起大家的关注,是因为最近一段时间上升太快。


第二,这次美债利率上升的主要原因是实际利率的上升。


名义利率可以分解成实际利率和通胀预期两个部分,


从去年3月份以来的上升是通胀预期的上升,实际利率基本上比较稳定,最近是实际利率上升。


而实际利率上升对资产价格的冲击是比较大的,所以引起大家这么多的关注。


聪投:如果美国还在逐渐收缩,影响到国内,显然那些高估值的股票会受更大影响?


王庆:尤其从今年初到农历春节前那种涨法,挺像我们过去说的市场上涨过程中“赶顶”的态势。


那种状态很脆弱,有点风吹草动都会调整,更别说由美债利率变化引起的下调,其实是很正常的。


而且,美股调整和A股调整的基本线路是一样的。


美股的价值股和成长股也是有很明显的这样一个切换。但我们跟美股之间不一样的地方在于,美股是该跌的跌,该涨的涨,然后指数很稳定,在历史新高附近。


我们这边是该跌的跌,不该跌的也跟着跌,因为一恐慌有些人就跟着卖,所以说我们的投资者结构相对来讲还是不太成熟。


聪投:今年以来有些板块、像钢铁这种,已经涨了不少,宝钢都涨了50%了,你觉得还能有空间吗?


王庆:从我们的框架里,周期和防御的切换是在去年七八月份发生的,到现在我认为周期属于下半场了,那个时候是上半场。


现在是成长向价值的切换,我认为是价值相对于成长的上半场。


陈心 重阳投资联席首席投资官


芝加哥大学工商管理硕士,CFA。曾先后在中国国际金融有限公司、摩根士丹利、里昂证券等金融机构担任固定收益、汽车和银行业高级分析师。2009年加入重阳投资。


陈心从业20余年


在中金入行,2009加入重阳


从投资人的提问中反思学习


聪投:能否先给我们简单讲讲当时是怎么入行的?


陈心:我入行是1995年,开始在中金公司做债券方面的研究投资。1998年我就出国读书了,后来在香港工作了一段时间,主要在卖方做研究。


之前就与裘国根先生认识,大家都是人大毕业的,也有很多交流。我对裘先生一直很敬仰,跟他也学到了很多。而且我们在投资这件事上有很多共鸣。后来2009年裘先生开始做阳光私募,我就加入重阳了。


聪投:到香港大概是什么时候?


陈心:2003年,那时候做过银行业研究、也研究过汽车行业。


因为当时还没有太多内地银行在港上市,海外客户兴趣不强,研究更多为内部服务。


后来也对汽车行业很感兴趣,因此这两个行业的研究都有涉足。


聪投:像银行这类,早年间一开始的时候大家还是比较悲观的,觉得中国坏账很多,坏账率可能都两位数了。你当时在香港市场,海外的投资人对此的看法是怎样的?


陈心:当时投资人对中国银行业比较悲观, 直到2003年政府对银行业不良资产进行了有效剥离,海外投资人对我国银行体系逐步树立起信心。


聪投:那个时间段汽车行业也处于刚起步阶段,在资本市场标的不多。


陈心:是的,当时在港股上市的内地汽车公司也不多,但正好是中国汽车市场需求刚刚开始爆发的阶段,国际投资者对投资中国汽车股非常感兴趣。


聪投:那会的研究工作主要是给投行服务,这对你后续投资理念包括方法的养成有没有影响?


陈心:其实那个阶段还主要是学习摸索阶段,从学校毕业、接受培训,然后到投行里做研究员。刚开始的时候就是做模型,从报表分析到盈利预测,从这里起步。


后来随着对行业有一定认识和理解之后,也会开始慢慢有机会接触一些投资人,甚至有机会见一些比较著名的投资人。


当然,投行主要为客户服务,因此很难直接向别人请教,更多是为客户做基础研究服务时,或者从客户问你的问题中回过头来反思,为什么他会问你这些问题,他关心什么,这也是一个向优秀投资人学习的过程。


你也会发现,很多海外大型投资机构,特别是那些对新兴市场有着深刻理解的投资机构,更关心中国中长期的发展潜力,对这方面考虑得更多,不是那么在意短期影响。


聪投:零几年的时候,国内市场还处于比较早期的阶段,那个时候大家还不是特别讲究基本面,但现在大家都说基本面投资了。


陈心:是的,我印象也挺深的,大概从那个阶段开始价值投资被国内投资者认同,一些投资人也会到香港去取经,学习的劲头也蛮足的,


其实也是从2004年“五朵金花”行情开始,大家开始深入理解价值投资。


聪投:那个时候也让市场认识到了基金的力量。回顾你的职业生涯,你觉得可以分成几个阶段?


陈心:开始工作属于入门阶段。


到后面去读书,然后做卖方研究,包括来到重阳工作初期,我觉得都是(对投资)学习阶段,在工作中逐步加深对价值投资的认知和理解。再后来做投资,是逐步实践积累,犯错后反思的成长阶段。


回撤波动小的背后


是基于深度价值研究的逆向投资


找到市场短期失效的机会


聪投:重阳的很多产品,回撤、波动比较小,比如2018年市场大跌,产品只跌了8%,背后做了哪些事情?


陈心:我觉得这是在重阳投资理念的指导之下来投资,所形成的一个自然结果。


重阳的理念是裘先生通过多年成功投资实践总结下来的,然后把它固化到重阳团队的投研流程之中,又渗透到投研的每一位参与者,包括基金经理和研究员的日常工作当中。


顺便说一句,我们很多的基金经理都是在重阳工作10年左右,甚至更长,他们的理念跟方法论其实都是跟公司一致的,这就形成了一个体系。


我们的做法其实说起来也很简单,叫“基于深度价值研究的逆向投资”。


在重阳,无论是研究员去研究公司、推荐股票,还是投资经理选择投资标的的时候,可能已经形成了习惯或潜意识,就是太热的东西不会主动去追逐,因为一般来讲这中间的风险收益对投资人来讲是不合适的。


当然,前提是基于深度的以内在价值为目标的差异性研究,我们希望通过研究找到市场短期失效的机会,在别人都不太喜欢的时候去买,这样的标的大跌的可能性跟空间其实都不是很大。


如果我们研究足够努力,其实还是可以找到市场短期失效带来的投资机会。


聪投:你刚才讲不去追逐太热的东西,怎么定义这个“太热”?


陈心:这个说法有点感性,具体从研究的角度来看,比如市场覆盖已经很久很深,说很多人都在研究、讨论;


从股票表象上来看,就是股价已经很强,估值很高,市场已经热了相当长一段时间;


这些都说明公司已经被市场发掘重视,甚至已经是在发酵过程之中了。


但是我们不会完全规避这些东西,优秀公司还是非常值得去学习研究,只是当大家都在研究的时候,想要边际上比别人强或者研究比别人深的难度就会更大,发现市场失效的成功率会更低。


股票涨的过程


就是你的认知变成大众认知的过程



聪投:你提到有些别人不太喜欢,或者市场短期失效带来的一些机会,可能本身有比较充足的安全边际,使得往下空间不大,但是否它往上的空间也不是很大?


陈心:短期往上的空间一般不大;


因为股票上涨的过程,就是少数的认知变成大众认知的过程,只有大家都认为它好了,都在购买,就把股价推高了。


逆向投资在选择进入的时候,肯定是市场普遍认识还没到位,只是少数人觉得发现了一些别人还没有看到、没有发现的价值;


(实现价值回归)肯定需要有个过程,或许需要两三个月、三五个月甚至更长都有可能。


但是,我们之所以说是短期市场失效的机会,前提是相信市场中长期是非常有效率的,换句话讲,市场慢慢认识到少数人买入的的确是具有投资价值的公司。


聪投:我们也看到,其实市场上有些公募或者私募基金也会运用逆向的方法,但具体到操作上,可能是拿出仓位中的一部分去做。


陈心:这是资金运用效率的考虑。谁都希望今天发现了一个大家还没认识到的好投资机会,明天它就涨了,这是最理想的状况了。


但你永远不知道什么时候市场会认同它。


我们也是希望尽量缩短这个过程,提高资金的所谓利用效率,但的确挺难。


换句话讲,逆向投资还是要有一定耐心。


聪投:耐心要多长时间呢?一年?


陈心:从客户感受上来看,半年、一年的时间比较好,再长也会有一定的压力,毕竟我们从事的是资产管理行业。


但我觉得有一定压力不一定是坏事,裘总以前打过一个比方,我觉得挺到位的,


就好像你认为你走了一条正确的路,举着火把在前面走,但是你走了两三步之后发现没人跟,你肯定会反思,我这路是不是最值得走或者最该走的那条路?


市场还是蛮聪明的,很多时候如果你真的发现了一个很好的投资机会,应该不会等太久就会有别人也会认识到。市场中长期效率是很高的。


聪投:有的公司可能拿了一年多还是下跌的,对组合是负贡献,如果遇到这种情况,你是怎么处理的?


陈心:实际上在买和卖的时候都有一个核心的逻辑。


原先投资时你认为它最核心的逻辑、结果没有兑现的时候,可能要重新考虑当初买入的逻辑和判断,你的资金在这个投资标的上是否真的性价比足够高。


当然,我们持有的一些股票也可以分为两部分,如果委托方确实是长钱资金的时候,耐心会更多一点;


也有一些客户的投资周期相对短,我们在组合构建的时候会考虑到这个因素。


能力圈是从信息到知识再到判断的过程


聪投:你最早看过汽车,包括金融、银行,到后来自己做投资,全市场选股,你是怎么一步步拓展能力圈的?


陈心:每个人对能力圈的定义不同,一般对一个事物的了解,一定是从信息,到知识,再到判断的过程。


如果说是在我能力圈范围内的,一定是信息经过一段时间积累学习以后,能够形成我自己的知识,同时能够运用这些知识做出经得起检验、正确率相对高的判断;


我才觉得这个是我能力圈内的东西。


每个人都有自己熟悉的领域和行业,我回头看,肯定还是我以前研究时间最长、积累最多的领域,对它来做判断信心会更高一些。


聪投:除了汽车银行,还有其他的吗?


陈心:从事我们这个行业,每天都希望学到新的东西,有新的收获,否则会觉得心里不踏实。金融相关的银行、券商、保险、地产这些行业共性多一些,自己关注也略多一些,因此熟悉度会稍高点,


然后制造业方面,因为关注过汽车行业,所以对整车、交运设备以及零配件领域的一些公司,会略有认知。


另外,因为我们公司曾经重点投资电力,因此对跟这个行业也有一些了解。


毕竟个人能力和时间是有限的,因此重阳在过去这些年,一项核心工作就是投入大量时间和资源培养投研团队,在新的一批研究员跟基金经理身上复制重阳多年形成和检验过的的投资理念和方法。


每个人有不同的知识背景,有独特的分析视角,有自己的专业特长,再结合重阳这些理念、研究框架、投资方法复制,到其他行业,也弥补了投资人个体能力圈的局限性,从而拓展整个团队能力圈。


比如我们同事王世杰,他是化工材料、大宗商品方面的专家,在这方面我们都经常去请教他;


吴伟荣对消费、成长研究得很到位,投资视角也很独特,他本身也是理工科出身,在重阳也磨炼了近10年。


王世杰,重阳投资基金经理


丹麦科技大学硕士,13年证券基金从业经验,曾任职于申银万国证券研究所。2010年加入重阳投资,长期从事上市公司和行业基本面研究,好奇心强,眼界开阔,思维开放,在石油石化、基础化工、有色金属等领域有多年的研究积累和独到见解。


吴伟荣,重阳投资基金经理


浙江大学工学学士,上海财经大学金融学硕士,CFA。2012年加入重阳投资,兼具实业和金融复合背景,对产业拥有独特洞察力,理性、内省,在消费品、电力设备、新能源等领域有多年的研究积累和独到见解。


消费电子的上游或有市场未发掘的标的


聪投:如果用你讲的“基于深度价值的逆向投资”,是不是电子这块可能找到的标的不是特别多?


吴伟荣:从大的面上看,是。


但是电子的领域非常广。


2010年以后,苹果产业链非常辉煌,诞生了非常多牛股,整个行业都非常火。在这些领域,产能转移已经到了尾声,所以过去几年看到头部企业相互竞争很厉害。


但是,电子产业链更上游,像元器件、材料这些领域,它往中国的转移才刚刚开始,这里面也有一些市场没有充分定价的标的。


而且TMT行业的特点就是未来的不确定性很大,很难判断,但在上游这些领域,有些东西相对来说是比较确定的,这种其实还是可以的。


聪投:电子这块,大家的研究也非常多,有没有让你印象比较深刻的例子?


吴伟荣:有一家我持有时间比较长,在2016年底就买了,拿到现在也有4年多了。


这是一家做电子陶瓷材料的公司,属于我刚才说的消费电子的上游。


这个行业全球的老大是在日本,日本的京瓷,它有几百亿的体量。但是在中国它最厉害,国内基本上看不到对手。


中国现在有一批企业有工程师红利,而且又非常勤奋,导致它的成本比外资企业要低很多;


然后对于国内其他竞争对手来说,它又有很强的技术的门槛,前两年的一个大的逻辑就是进口替代。


它当时在国内只有30多个亿的收入体量,可以想一下,这个行业至少大几百亿的空间,往长远了来看,他可能会战胜外资企业,抢占越来越多的市场份额。


其实元器件有些公司也是类似的逻辑,只是元器件公司的估值相对来说更贵一些。


聪投:你当时买入的时候,估值是什么样的水平?


吴伟荣:差不多20多倍,30不到。


它当时刚上市一年多,正好那会大小非解禁,大家一直在卖,市场也很担心,股价一直在调整,(我觉得)当时是一个挺好的机会。


聪投:相信4年下来应该给你贡献了不少收益。


吴伟荣:年复合应该20%多。


聪投:电子里面有很多企业制造属性更强,周期性也比较明显。你会跟踪根据它的一些订单变化去做一些调整吗?


吴伟荣:这个公司我是一直拿的,基本上没有动过;


中间调整的时候会加一点,但是总体来说操作变动不明显。也是市场原因,因为市场一直没有给它非常离谱的价格,没有把它打得非常便宜;


所以虽然跌的时候加了一些,高位的时候略减一点,但总体来说没怎么动。


聪投:其实还是有成长这个因素在里面的。


陈心:我特别同意伟荣说的,在中国的很多行业,尤其是制造业都存在进口替代的巨大空间。


虽然市场的需求是有周期性的,但是对公司来讲,你一开始是跟着海外优秀企业学,学完了以后开始自己做,到最后做得比它便宜、比它质量好,再到将来引领推动这个行业全球发展,这个过程本身是一个持续成长的过程。


不光在电子行业,电子零配件,包括我刚才提到的汽车零配件行业里面,有很多公司都是在走这样的发展道路。


“逆势”是顺大势、逆小势

重阳不属于原教旨主义的价值投资


王世杰:我们不属于原教旨主义的价值投资,我们不是格雷厄姆那种深度价值,非得0.5倍PB以下才买。


我们说的“逆向”其实是顺大势、逆小势。


成长股是最好的,但是你不会在它最受追捧的时候买,而是它自身遇到挑战、在行业逆风的时候,同时你觉得这家公司可以看得很长远的时候。


这个市场是喜欢贴标签的,可能一阵风来的时候,好的时候说你是周期成长股,虽然是周期行业,但是有成长性,这个时候估值就往上走;


但是在底部的时候,又说你以后做的都是大工程,周期性越来越强,然后估值也同步往下杀。


高的时候估值越高,底部时候甚至也给到你个位数的PE。


聪投:那比如说,去年以来,**这波涨幅非常大,你觉得更多是靠估值拉升,还是说有很多新业务也给他折算成未来市值?


王世杰:我个人观点,它现在的标签已经很明显了,“**类的茅台”,都已经标签化了。


我想可能连企业管理层都不一定敢说、到这个阶段还能有很高的成长,还有二、三十倍的 PE,而且利润层面的演绎,现在恨不得推演到2025、26、27、28年。


但是这种周期性行业哪能这么去看,虽然它是在进步,但我自己个人认为,市场预期给的太高了。


虽然他是优秀的公司,但是你不能一下子把它当成是全球老大去看。


聪投:换句话说,你现在会控制它的仓位?


王世杰:我是参与不到这样的机会中的,以我们的风格,很难赚到最后一波超越历史估值区间的那一部分钱。


聪投:那你给它的估值目标是多少?


王世杰:我觉得谈不上目标吧,可能20倍以上是合理偏贵的,再往上我觉得就是泡沫化的开始了。


聪投:对它那些新的业务你怎么看?


王世杰:我很难评价,总体来讲它的新材料业务一直在进步,但是我们可以看到,它主要的利润还是来自于传统部门。


虽然它也会做高附加值的业务,但总体上还是一个周期性行业。


聪投:这个时候还是要保持一点清醒和冷静。


王世杰:这种行业其实你可以看得比较清楚,就是市场情绪有没有过热。


现在比2015年好很多


守住风险,赚该赚的那部分钱


聪投:这就涉及到我们卖出的标准。有一些公司可能会不断超出你的预期,虽然你现在卖了,但是可能后面比你预期的更好,有没有遇到过这样的情况?


陈心:肯定有。不过也没什么后悔的,你就赚你该赚的那部分钱。


比如别人没看到的价值,但是你看到了,后面也兑现了,这个是你应该赚的,因为你的确认识到别人没认识的东西。


比如一个公司你把所有乐观预期都算进去了,觉得它最多值100块钱,但是它涨到150或者200,你也搞不明白为什么涨到这么高。


这背后有可能是市场过热,也有可能它确实值这么多钱,但是我认知能力不够,实在看不清,那就算了。


我觉得这个市场永远不缺机会,但是你要守住风险,不能亏钱。


聪投:在现在这个环境下,还能找到合适的未来几年投资的标的吗?


陈心:我觉得现在这个阶段,其实比2015年的时候要好。


2015年的时候市场是系统性上涨,大多数股票都在涨。抛掉了被高估的股票就很难再找到具有足够安全边际的投资机会了。


但是现在这个阶段属于极致结构化市场,有些东西被贴“很贵很疯狂”的标签,有些东西被贴“被抛弃”的标签。


在这个过程中,我觉得还是可以通过研究去发现潜在标的的。


聪投:有些投资人可能觉得有的标的的估值太高了,进入泡沫化阶段;但是有些投资人觉得他能够穿越周期,就算拿着不动,回报率也不差。怎么去看待?


王世杰:首先这个需要看投资方法论,每个人有自己的投资方法论,有不同流派。


另外,价值投资最重要的还是安全边际。


我中间可以忍受波动,但是如果估值已经高于我的认知框架、我认为没有Alpha,甚至我对经济周期的判断是下行的;


那我为什么还要拿着它?


我没有办法看到5年之后是什么样,也不能非常确信这公司还能怎么样,我就会给自己留安全边际。


周期成长行业的投资应该是这样的:


在它最好的时候,别忘了它还是有周期的。


如果在周期的底部的时候,也不要忘了它是一个成长股。


这两个结合,我觉得是最好的模式。


周期性行业是均值回归的过程


聪投:重阳买过的长江电力,包括家化等等,这些是不是更能代表基于深度价值的投资?


陈心:这些股如果拉长时间看,成长性很好,不是纯粹的便宜的股票。这些公司都具有良好成长性。


它们的成长性,可能有的是按照每年去看,有的则是台阶式的或阶段性跳跃式成长,这个方式跟本身行业属性是相关的。


聪投:你在判断公司价值的时候,对于公司管理层有什么判断?


陈心:不同行业对管理层要求是不同的。竞争性行业对管理层的战略眼光和执行力是比较高的,优秀管理层对提升公司价值是非常关键的。


聪投:如果一个股票能够进入到你们的组合中,你对它未来一年或三年的收益率预期大概在什么水平?


陈心:我们的分析员在推荐投资标的时,至少要看未来2-3年的盈利增长。基金经理在投资时,还会关注股票本身的流动性特征。


如果股票流动性好、机会确定性高,,百分之二三十的潜在收益率都是可以考虑去投资的。


聪投:像钢铁这种行业,乐观的话能够有多大的收益率?。


王世杰:我们很早的时候买过钢铁,那时候我们看到了一些差异化的东西。


我们觉得还是在上升趋势之中,它本身相对于这个行业有一个Alpha,而它的估值跟这个行业是一样的,甚至更低一点,所以那个时候我们觉得是有机会的。


周期性行业的机会是不少的,因为它不是一个“5年持续增长20%”的机会,它是比较典型的均值回归的过程。


周期股投资做到高胜率的关键在于……


聪投:周期性行业的机会的时间点怎么把握?


王世杰:判断周期低位,去跟踪数据、跟踪行业利润,再加上对产能周期以及对未来的宏观判断,是很容易得到的。


周期的底部不难判断,而高点的到来我们不知道,但是我会按照历史的区间给出一个假设,相对来说也是比较容易操作的。


聪投:在这些周期股上的投资,胜率是不是很高?


王世杰:我觉得周期股投资关键是要有安全边际,最先求的是千万不要有很大的下跌空间。


所以一般都是在周期底部去买,相对来说胜率就提高了。


所以从历史上来看是这样的,胜率确实挺高。但实现的时间不一定,有的公司,市场死活不认,看不到它的成长性。


比如我们之前买的某矿业,它在非洲有非常好的矿,但它前两年就是不涨,一直到2020年才涨。


聪投:你怎么去估值呢?


王世杰:我们会对于矿的价值做价格的假设,看看到未来某个时候是不是还很贵。


聪投:即便从2018年开始算,虽然涨幅主要集中在去年,但是收益率还是很高的。


王世杰:2018年还好,没怎么跌,2019年最痛苦,市场涨,它不涨,天天坐过山车。


聪投:你那个时候怎么说服自己?


王世杰:那就再看看呗(笑)。


聪投:如果在2020年还是不涨的话,你还能扛得住吗?


王世杰:第一,我会看基本面,分析不涨是市场的因素还是公司基本面的因素。


如果基本面还是在按照我预期走、还是很好,我至少不慌。


第二,其实不涨不会对我有很大影响的,我是一个分散主义者,不会重仓很多,不会产生特别大的影响。


在集中基础上的分散才有意义


聪投:你觉得分散投资是你的性格使然,还是和方法论有关?


王世杰:分散跟集中,我觉得跟性格、三观有关。


特别集中的人,是对自己的判断非常自信的,喜欢成长股的人都是很自信的,一眼能看到5年、10年后这公司会怎么样发展。


而我的基本框架里,不可知论更多一点。


这个世界有很多我们不可知的东西,所以要注重安全边际。


吴伟荣:根据组合理论的研究,分散到12个公司就足够了,到20以后没有增量贡献。


而且其实分散到20个以上,你对公司基本面都不够了解。


我们公司是价值投资,但是在这个框架下,每个人都有自己的风格,有自己的能力圈,所以每个人会略有差异。


我个人是比较偏向集中,我觉得分散和集中都是我们的目标。


对于集中来说,集中不是胆子大,不是看这个好就买这个股票,这样不行,有可能你就完蛋了。集中是有前提的,要做到有集中的底气是很难的。


而分散是要在达到集中的标准的前提下,还能挖掘到这么多符合标准的公司,在集中的基础上的分散才是有意义的。


如果只是为了多买点股票,却对什么公司都没有底,这个是分散是没有意义的。


陈心:我们投资还是希望自己对所投资的公司有超越市场平均水平的认识;


你如果买了四五十个公司,你很难对四五十个公司都有超越平均认知水平的认识,一般我觉得10、15或者20个就到能力上限了。


聪投:重阳的模式,是每位投资经理管理一定的资金,然后他按照自己的方式去建立组合?


陈心:是的。


聪投:其他产品是复制的,建的组合都是一样的?


陈心:对,原则上是这样。有一些不同的产品,时间开放的周期不一样,可能会略有不同。


管自己的钱出身


绝对收益的烙印更深


聪投:重阳的理念是做绝对收益,这有没有一个大致的投资目标?


陈心:我们的目标是管理好别人的钱,但同时又基于我们公司的基因,因为重阳是管理自有资金出身的,不要赔钱是我们非常看重的。我们的理念、方法、体系也都是围绕这个绝对收益的目标来的。


所以我觉得绝对收益的权重更高一些,至于短期是否跑赢指数相对没有这么高权重,但是从长周期来看,这两者目标是一致的。


不同的行业的方法论不一样


聪投:重阳的投资方法,更多是先看行业再具体看公司,还是基于深度价值的,先看单个公司?


陈心:这取决于不同的基金经理的习惯、特点。


王世杰:我觉得不同行业的方法论不一样。行业共性比较强的行业,适合自上而下去看,周期性比较明显。


比如电解铝,我们会去观察行业的景气度;


在很差的时候、股票跌了很多的时候,我们会很有兴趣,然后再去找这个里面哪个公司最好,再去买它。


但是消费品不太一样,很多人说今年整个白酒行业都好,它其实总有好总有坏。


包括沙发,这种 to c端生意有一个好处是,这是我们日常可以看到、用到的东西。


我也买了沙发。我买是因为我逛的时候,我觉得它的性价比非常高,说明产品好。


对于消费品公司,产品好是第一位的。


消费类的可能还是更多看看公司,但是肯定也会关注行业的趋势。只是做出决策的决定性因素还是基于对公司本身的理解。


寻找有市场偏见的机会


陈心:对,针对不同的行业的方法论不一样。对于一些行业,我可能习惯于找市场上有明显的偏见的东西。


这也跟我自己的职业经历有关。比如早年我刚开始研究银行的时候,市场上是存在很强的悲观态度的。到后来2007、2008年的时候,市场对银行又发生了完全的转变,从极度悲观到极度乐观。


或者是经历过这个阶段,我对市场存在过度偏见时就更敏感一些。


聪投:说到银行,这些年,除了2014、2017,整体上银行没有持续性的上行走势,估值始终被压制,这跟银行ROE往下走等经营情况是不是也相关?


陈心:的确是这样。


金融周期性调整、息差收窄等因素对银行的资本收益形成压力,再加上国家大力发展直接融资导致一定程度的脱媒,这些因素叠加起来,(银行)行业业绩增速这几年确实是慢下来了。


这些都是相对负面的因素了。但也有相对正面的因素,从2008年到现在,银行业资产增长了4/5倍。这么多财富大多还是在银行体系里面,这么多财富衍生出来的新需求,给一些成功转型银行带来新的机会,带来很强的成长动力。


有时大家会给所有银行打个统一的标签。


比如前几年有家较新的内地大型银行在香港上市。


我们在上市不久就开始投资它,发行时市场就认为它是一个传统国有、缺乏成长活力、资产质量存疑的银行,因此IPO估值非常低。


但是如果稍微好好研究一下,它的资产负债表跟其他银行完全不一样,资产质量相当不错、未来业绩增长潜力也不小。在我们看来,市场给它大的估值折价明显是欠理性的,这就是我刚才说有明显市场偏见的时候的投资机会。


另外,在存量财富不断增长的过程之中,一些银行的商业模式已经脱胎换骨,财富管理成为新的增长引擎,对资本金和传统网络依赖明显降低,用传统的估值标准去衡量它可能也是不太合适的。


聪投:像这一类品种,你会在港股里面再去选吗?


陈心:港股的机会更加显著一点。


聪投:你在选这类标的的时候,除了比如说考虑折价、市场的偏见,还会考虑什么?


陈心:作为价值投资者,重阳很看重确定性的成长。这和一般意义上以“便宜”为核心的价值投资是完全不同的。在我们看来,业绩成长性其实是量化长期“内在价值”的最重要变量之一。同时,业绩成长的质量也非常重要。这两者共同构成了我们衡量是否值得投资的价值标准。


当然,在一些相对成熟的行业,我们也关注股息收益率。作为逆向投资者,股息为我们承受短期压力提供了支撑。事实上,一些被市场标签为价值股的公司,不但有盈利良好的成长性,而且具有良好的、持续的股息发放能力。这实际上也反映出较高的业绩增长质量和公司治理质量,是攻守兼备的投资标的。


聪投:你在看银行业的时候,最会关注哪些指标?


陈心:这是个比较系统的问题,主要的财务指标,例如收入增长和结构、净息差及变化趋势、信用成本、经营效率等,都会比较关注。另外,我们也关注一些相对软的、企业内在的因素,例如信贷文化、风控文化、服务协作文化等。因为管理制度都差不多,但能执行到什么程度,取决于人的点滴差异。究竟落实到什么点上,需要自下而上去了解。


聪投:在银行上能够挣到这么多的钱,这几年应该还是很不容易的吧 ?


陈心:这其实是可遇不可求的机会。


我对一些具有过度偏执性的声音感兴趣,但实际上这种极端偏见性的机会比较少,比较不容易发现,市场多数时间还是相对理性的。


聪投:如果转型没那么成功,你是会一直拿着它,还是会结合它的涨跌做一些操作?


陈心:对于这类企业,我个人倾向是一直持有,但是可能不见得持有那么多。


聪投:你讲海外对它的认可,我们从港股的价格也能看出来,有些公司AH基本没什么差价。


陈心:没错,你发现港股中很多公司港股股价比A股便宜,但实际上如果拉长时间来看,例如以10年为周期的话,那些港股与A股价差不是很大,换言之海外投资者跟A股投资者均深度认可的公司,基本上都是确实能够跨越长周期的高质量公司。


泡沫不在于传统互联网巨头


而在于新能源汽车


聪投:在你的组合中,这些盈利处于上升周期的,比如新经济的互联网的龙头的港股,仓位是怎样?


陈心:我们的组合中有一定配置。


聪投:对于其中一些结构的选择呢?


陈心:都有,包括你说的新经济公司、长期价值更加突出的公司。


与其去买看不太明白的科技股,还不如去买互联网龙头,因为他们的竞争优势更加明显,估值也不太过分。只要自己不犯大的战略性错误,经营风险不大。


当然,客观地讲,当他们有足够的市场地位以及能力之后,应该要承担更多的社会责任。


聪投:那么你对他们估值怎么看?你会用什么样的这种方式去估?


王世杰:在过去两年,新经济公司涨幅很大,但其实泡沫大的不是这些传统互联网巨头,而是新能源车。


聪投:新能源汽车你指的是哪个环节,还是产业链上下游都有体现?


王世杰:上游材料本身属于大宗原材料,不是稀缺的东西;


因为如果是稀缺材料,这个行业是没有未来的,不可能作为汽车行业的原料,但是如果是大宗材料的话,长时间来看它必然是周期性的。


像锂、钴已经经历过暴涨暴跌了,现在还给一个n年以后的电动车整车的公司那么高的估值,不太合理。


聪投:电动车现在渗透率这么低,但是未来渗透率急速上升的话,在这个阶段即便上游可能现在是有点夸张,是否可以接受呢?


王世杰:我们来看特斯拉的推演是否合理,拆股之前是一两百,拆股之后涨到八百,后来再涨到八九百。


这个过程中,一开始算车的钱,后来算软件的钱,再到后来算保险的钱,之后它还在涨。


有的投资者只看中赔率、空间,不算概率,仿佛要做的事情100%就能成功;


新能源的新势力动辄也是千亿市值,只要PPT做出来畅谈一下未来,股价就会涨,无论是老的传统车厂像**、**,还是美股的通用、福特、大众都跟着涨。


一个涨、其他也都跟着涨,这不合理。


聪投:特斯拉进入中国市场,你觉得是利大于弊还是弊大于利?


王世杰:我觉得是利大于弊的。


因为一个行业的发展是不怕竞争的,怕的是自己关起门来慢慢玩,事实证明了中国企业在公平的竞争场地,是不怕竞争的。


聪投:是不是市场处在这个阶段的时候,大家容易把这个故事给传下去?


王世杰:是的,曲线总会涨起来再过渡,然后下跌,最后再涨起来,形成一个经典的曲线。


这个时候你如果参与的话是挺好的,但如果最后去接棒就不太好。


但是我相信可能也有极少部分人是真的看到了前景,而且他看到的还是对的,但这个事情的难度比较高。


更多的人其实没有那么确定看到前景,只是因为看到这个风口后冲进去了而已。这些人他下次又会跑掉,形势好的话然后再出来。


用概率分析,乐观、中观、悲观的情景假设


确定性高但太贵,也不会投


聪投:重阳在做组合、决策的时候,你们做出一些假设,概率如果不是很高、但是赔率很高,什么程度的赔率可以成为你的重仓?


王世杰:我们做下行保护,要进行概率分析,形成乐观、中观、悲观的情景假设。


在悲观情形下,我个人觉得不要下跌超过20%,涨多少另说,至少亏钱的概率不大。


如果不是悲观情绪,我连10%的空间都觉得很小。


配多重就要看赔率,如果赔率翻倍或者翻两倍,你就重仓,但是还是需要下行保护。


陈心:关于概率的因素,我前面说我们研究员在做DCF的时候,实际上折现率里面是含有一部分是风险溢价,


我的理解,这是预测的未来现金流的不确定性的一个补偿。如果不确定性很高,下面这个折现率就会高。


聪投:在做DCF的时候,主要是看未来几年维度?还是更长时间,甚至永续?


陈心:一些相对稳定容易看清楚的,可以做的稍微短一点。像世杰说的要分情景做,


特斯拉的故事,要看空间有多大,周期要足够长才行,然后考虑给不同情境多大的权重。


聪投:如果确定性很高,可能本身就会很贵,这类公司,是不是和你们的投资理念不吻合?


陈心:那就不投,去买别的。要找相对于内在价值没这么高的投资标的。


聪投:估值的提升,跟我们的无风险收益率下滑也有一定关系吧?


王世杰:对,但是你不可以把这个公司当成一个国家这样来处理。折算率比国债收益率还低很多,我觉得这个是很不合适的,但钱多的时候就会这样。


警惕预期提前发生


现在市场还有很多选择


聪投:今年可能面临收缩的环境,你会不会关注央行放钱收钱?在选股的方向上会调整?


陈心:大家都需要关注在不同的天气下调整衣服,


在市场流动性宽松的时候,以前习惯的估值的水平可能略微放松一点,估值容忍度略微高一点,否则就会出现卖的太早的情况。


对于预期提前发生的事情要警醒。市场上涨一直延续到今年春节前,没人知道会延续这么久,但是实际上我们在去年四季度就对这个事情开始有警惕性。


聪投:在组合的布局上会做一些不一样的改变吗?


陈心:布局上面会改变,估值的容忍度会有所调整。


聪投:重阳组合中个股会有多少只?


陈心:平均大概30个。


因为每个人有自己熟悉的行业,偏好不一样,但如果从个股的构成来讲,不同基金经理可能差异比较大。


我们希望通过我们的体系挖掘发挥每个人的特点。


聪投:你对抱团股怎么看?


吴伟荣:我们最喜欢的是,在买的时候它不是抱团股,但是它未来有可能成为抱团股。


聪投:所谓抱团也是这个公司被发现的过程?


吴伟荣:对,


很简单的数学问题,在很高的估值买进去之后,潜在回报率肯定是低的。


我肯定会买其他同样很优秀的公司,同时它的估值又很低,这样公司带给我的收益明显要高很多。


除非找不到这种公司,这时我会考虑买非常优秀但估值有点高的,如果还找不到,那我就会拿现金。


但我觉得至少现在这个市场没有到那一步,市场还是有很多选择的。


现在的仓位不需要变动


聪投:说到拿现金,重阳要做到低回撤、低波动的话,仓位管理也是很重要的一部分。这些年陈老师在这方面有什么心得吗?


陈心:宏观研究对于投资策略微调很重要,我们对整体组合有指导,包括宏观团队、策略研究团队。


投资风险跟机遇是需要权衡的,要判断投机的气氛是不是太重了、是不是面临一些调整,这是一方面。


另外一个方面还是在选股层面上的调整。通过个股组合来平滑波动。



聪投:你们在2021年初开投委会,你给大家的仓位控制在什么水平?


陈心:投决会略微提升了仓位,因为今年的情况和2015年的情况不太一样。


2020是市场结构的极度分化,港股也是类似状态,新经济公司涨幅普遍很大。但有些公司被标签化,因此股价与实际经营状况背离较多。


所以仓位不需要变动,因为可以找到很多合适的机会。


聪投:在历史上仓位变动比较大的都是什么时候?


陈心:2015年是变动较大的一年,随着市场走高,最后净仓位就降下来了。


聪投:当时用什么对冲?


陈心:股指期货,我们2015年二季度开始操作。


其实一季度就开始谨慎了,到了二季度对冲的仓位就增加了。


另一方面是多头的结构也在变,涨得多的公司都换成防守型的股票。


以胡萝卜的价格买人参


聪投:除了2015年,其他有哪些年份是变动比较大的?


陈心:重阳变动都不是很大,我们是自下而上选股为主导。


在一些情况下,比如2018年年初仓位相对较低,但年底就加仓了。


聪投:关于选股,除了做DCF,看它未来的现金流增长等,还有一些什么因素会特别去考虑的?


吴伟荣:我刚入行的时候,陈心老师教过我的一句话,就是以胡萝卜的价格买人参,跟巴菲特说的框架是一致的,好的行业、好公司、好价格,肯定有前景,能够脱颖而出。


好公司的标准是公司核心竞争力、在这个行业中的地位,以及公司的管理层是不是足够优秀。


寻找拥抱新技术的传统公司


聪投:整个宏观经济在下台阶情况下,是不是传统行业,包括周期性行业的整体机会偏少?会把更多的精力放在科技类的或者一些新兴的行业上?


陈心:我觉得两边都不能轻视。


新兴行业的关注度很高,他们的故事和媒体覆盖也多,


但是我觉得传统行业里,如果运用新经济的工具去将经营管理脱胎换骨,投资性价比会比大家都聚焦的新兴行业更高。


比如某家电公司,过去这些年做的工业互联网完全改变了它的生产模式,效率的提升打破了它原有的竞争壁垒,这和品牌优势是一个完美的结合;


与其找新行业的公司,倒不如去找能够拥抱新技术、新方式的传统公司,这样更像锦上添花。


王世杰:周期性行业还是会有机会的,比如说供应层面上面的碳中和,


它本身不是一个主题(主题虽然是炒的),但确实给行业带来了积极的影响,像煤炭、钢、铝这类过度竞争的行业,正在走向一个有约束的发展。


这次疫情证明了很多中国的制造能力很强的制造业,有人说全球各大行业的行业之中,以后前十大中有三家会是在中国的。


如果我把钱投给你


2年后,这个世界会有什么变化?


独立、谦逊、耐心


聪投:用三个词来形容自己的话,你会用哪三个词?


陈心:第一个是独立,


我性格上相对独立一点,不过我觉得我们的同事都挺独立的,如果不是的话,也很难在投资业有所发展。


第二是谦逊。


第三是有耐心。不急躁,不需要很快见结果。


聪投:你认为一个优秀的基金经理他应该具备哪些素质?


陈心:从我身边这两位同事就可以看出来:独立、客观、勤奋;


其次都挺有耐心的,或者说,有抗压能力或者忍耐力,


他们做得很好,因为他们该出手的时候快、准、狠,看准了机会就很果断出手。


总结来讲就是独立、客观、忍耐力、果断、好学。


聪投:刚刚聊天过程中你也提到了像巴菲特、芒格这样的一些投资大师,你个人有没有比较推崇的这种海内外的投资大师?


陈心:你说这两位我们都很尊敬,我觉得这两个人特点不一样,我看芒格的书会更多一点,


大家关注他们可能因为他们很有钱,当读了他的书之后,我更多的还是被他的人生智慧所吸引,跟他学习。


另外,我挺认同凯鹏华盈(KPCB)的创始人John Derr,他有一个特点是,在每次给人融资之前,总是会问一个问题:


如果我把钱投给了你,两年以后,这个世界会有什么变化?


我希望自己投的公司不但呢更为股东带来合理回报,而且能对国家发展、社会进步带来积极的影响。


聪投:之前市场涨幅不小,然后现在又跌成这样子,你对于在春节前高点买进的投资者有什么建议吗?


陈心:对不同的投资者,给的建议肯定不一样,首先要明确在高点买入这个公司的时候,当时是为什么买。


如果你真的看好它的未来,搞清楚了这个公司能够走多远,那就拿着。但如果你是因为听了隔壁老王告诉你,或者是听了一些流言蜚语去买,那是要重新审视。


聪投:你认为生活中最重要的事情是什么?如果不选择做投资,你可能从事什么样的职业?


陈心:每个人都会有不同的标准,对我而言,我觉得让家人快乐、健康生活,对我来讲是最开心的事。


投资对每个人的意义不一样,对我来讲是个兴趣,当然也是个谋生手段,因为对这些事情感兴趣才来做,而且不能忘记初衷。


如果不干这行,我也有很多爱好。


如果有时间、有能力的话,我想做个什么小学篮球教练就蛮开心的。我自己从小一直玩体育,学习与锻炼这两者并不矛盾,而现在小孩子从体育锻炼中学习成长的机会太少了。

我觉得在从体育的锻炼过程中,能学习的东西很多,比如人不能太僵化、要学会变通、要随机应变、要学会跟人合作、要磨练自己的技巧,同时也要坚持。


聪投:推荐几本书给我们?


陈心:之前看李录那本《文明、现代化、价值投资与中国》,我觉得写得挺好的,估计大家可能也都看了。


另外一本有一本英文书《Outliers》,是Malcolm Gladwell写的。


这本书说成功人士背后都有他的故事,成功都不是偶然,是有很多必然性。


我觉得这对分析公司也会有借鉴。但它不是投资类的书,更像一本社会学方面的书。


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